Haltende europeisk banknæring

Tekst og analyse: Ivar Harstveit

Aksjemarkedet har gjort det skarpt så langt i år, noe som i stor grad kan tilskrives at den amerikanske sentralbanken ikke lenger ivrer etter å øke rentene. Kinesiske myndigheter har også igangsatt nye stimuli, som har medført fornyet tro på økonomien i Midtens rike. Dette har spesielt gavnet sykliske sektorer, hvor selskaper innen blant annet industri og energi har hatt kraftig oppgang i år. I tidligere sykler ville europeisk banksektor vært et attraktivt spill på syklisk oppsving, men så langt har sektoren haltet etter markedet. Trenden har vært langvarig, og indikerer strukturelle problemer i den europeiske banknæringen.

Forretningsmodell under press

Kombinasjonen av svake makrotall i eurosonen og vedvarende lave renter, er blant årsakene som har bidratt til mindreavkastningen i bankaksjene. Dette blusset opp for alvor med "Eurokrisen" i 2011, og har lagt en demper på sentimentet siden. Enkelt forklart er bankenes forretningsmodell å låne ut til bedrifter og privatpersoner for lengre perioder. Dette blir i all hovedsak finansiert med innskudd, obligasjoner og sertifikater med kort løpetid. For å påta seg risikoen, blir bankene premiert med en rentemargin. Fallende renter setter press på bankenes levebrød, sammen med en rekke andre faktorer. Reguleringene som kom i kjølvannet av finanskrisen har bidratt til et mer robust finansielt system, men er også med på å redusere inntjeningen. Økte kapitalkrav svekker egenkapitalavkastningen, og håndhevingen av compliance-krav må ivaretas av en stadig større stab av jurister. Det er også slik at mange europeiske banker ikke har vært flinke nok til å digitalisere virksomheten, og fortsatt sliter med tungvinte og manuelle prosesser. Dette bidrar til å forsterke den svake lønnsomhetstrenden.

Muligheter i de rette bankene

Et langvarig fall i aksjekursene gjør at mange av bankene fremstår som rimelige. Eksempelvis handles problembanken Deutsche Bank til bare 0,24 ganger bokførte verdier for inneværende år. Mange av bankene som fremstår som "billige" har til felles at egenkapitalavkastningen er for lav til å forsvare kapitalkostnaden. For nevnte Deutsche Bank ligger den på magre to til tre prosent. Vi styrer derfor foreløpig unna de aller rimeligste bankene, og foretrekker vekst og lønnsomhet. To av bankene som er kandidater for en reprising er italienske Intesa Sanpaolo og franske Natixis. Begge er i gang med å kutte kostnader, og vokser innen områder som kapitalforvaltning og sparing. Dette kan bidra til å øke egenkapitalavkastningen, ettersom tjenestene ikke binder like mye kapital som øvrig bankvirksomhet. På tross av dette handles de fortsatt med rabatt til bokførte verdier. I Norden er bankene lønnsomme, men flere av aksjene har blitt solgt ned. Nedsalget har skjedd grunnet mistanke om at datterselskaper i Baltikum har bidratt til hvitvasking. Risiko for bøter i milliard-klassen kan derfor overskygge at den underliggende virksomheten vokser. Vi er selektive med eksponering mot banker også i Norden, og foretrekker DNB, Sparebank 1 SR-Bank og Nordea. 

Trender i forsikring

Selv om europeiske bankaksjer har vært svake, finner man også gode trender innen finanssektoren. Forsikringsselskapene har vært blant vinnerne på børs i år, og fundamentale forhold tilsier at trenden kan fortsette. Utviklingen støttes av høye premieinntekter, samtidig som forsikringsutbetalingene har vært lave. Dette bidrar til økende inntjening og attraktive utbytter. Forretningsmodellen til skadeforsikringsselskapene er også langt mindre konjunkturutsatt enn bankenes, noe som gjør aksjene mindre volatile enn markedet forøvrig. Gjensidige Forsikring og danske Tryg er i dag å finne i porteføljen til Delphi Norge og Delphi Nordic. Delphi Europe har også investert i sveitsiske Swiss Life og Zurich Insurance Group. Til forskjell fra Gjensidige og Tryg, er disse i større grad rettet mot livsforsikring og bedriftsmarkedet, men selskapene har gjort grep som er blitt belønnet av aksjemarkedet. 

Veien videre …

Kort oppsummert gjør trendbildet og fundamentale forhold at vi har en forsiktig tilnærming til europeisk banksektor. For at vi skal endre vårt syn, bør vi se at rentene kommer opp, sammen med et trendskifte. Derfor har vi i dag begrenset vår eksponering til banker med en positiv utvikling i inntjeningen, slik som de overnevnte. Intesa Sanpaolo er å finne i porteføljen til Delphi Europe, og Natixis er i dag i porteføljen til både Delphi Europe og Delphi Global. I Delphi Nordic finner vi DNB og Nordea. DNB er også i porteføljen til Delphi Norge, i tillegg til Sparebank 1 SR-Bank.

Trendanalysen representerer vår oppfatning av selskapene på gitt dato. Analysen representerer ingen kjøps- eller salgsanbefaling.